Every great money manager I’ve ever met, all they want to talk about is their mistakes. There’s a great humility there
Stanley Druckenmiller, en av verdens beste hedgefond- forvaltere
Entra-investeringen – et tilbakeblikk
Da vi i desember 2021 skrev nyhetsbrevet om Entra var aksjen fondets store conviction post. Men kapitalforvaltning er brutalt og posisjonen alene sørget for at fondet gikk i minus i 2022. Situasjonen ble overhodet ikke bedre av at vi anbefalte aksjen til følgere av fondet. I ettertid skulle jeg svært gjerne brukt tiden det tok å skrive nyhetsbrevet på en skitur i Nordmarka i stedet. Man har såpass stolthet i det man driver med at man hater å ta feil.
Denne oppdateringen følger av at vi på tirsdag solgte våre siste Entra aksjer og jeg ønsker å formidle dette ut. Hovedgrunnen til at vi solgte var fordi vi ser bedre risikojustert avkastning andre steder. Vi er et aktivt hedgefond som er programforpliktet til hele tiden å jakte våre beste ideer og de synes vi ikke lenger er i eiendom. For Entras del isolert er vi neutral, da vi ser både oppside og nedsidepotensialet fremover. Den største risikoen er høye finansieringskostnader som særlig i Sverige kan ødelegge sentimentet i sektoren. Den største oppsiden ligger i gode salg av enkeltbygg og at en ny strategisk eier kommer inn i stedet for Balder og/eller Castellum.
Evaluering
Sett i ettertid synes jeg avgjørelsen om å gå tungt inn i Entra i desember 2021 var en god ide. På daværende tidspunkt fremsto den risikojusterte avkastningen som meget god, MEN vi skulle satt en gradvis stop-loss i aksjen basert på utviklingen i 5 års swaprenter (dvs. fondet burde ha solgt 20% av posisjonen for hver 15 bps økning i lange renter). Det skal dog nevnes at en av risikofaktorene vi beskrev i nyhetsbrevet var økte lange renter så dette var overhodet ingen ukjent problemstilling. Men jeg ble forelsket i caset og vektla andre positive ting, sterkt påvirket av at jeg utad hadde anbefalt caset.
Siste 15 måneder har aksjen gått gjennom tre faser og i alle faser har det vært et oppsidepotensiale (vel og merke på daværende tidspunkt). Dette var også grunnen til at vi ikke solgte alle aksjene våre.
- Oppkjøpscase: Balder og Castellum kriget om selskapet. Des 21 – feb 22.
- Verdicase: Rabatt til NAV økte betydelig, men underliggende marked forble sterkt. Feb 22 – juli 22.
- Aktivist / kapitalallokering: Aksjen i fritt fall, men store muligheter ved god kapitallokering. Aug 22- mars 23.
Underveis har vi ment mye kunne gjøres for å forsvare aksjekursen og derfor har vi sendt tre brev med våre innspill til Entra- styret. Dette har hovedsakelig gått på kapitalallokering, da vi har savnet en mer aktiv tilnærming til salg av bygninger, kutt i utbytte, og ikke minst tilbakekjøp av aksjer og obligasjoner. Styret og ledelse var meget imøtekommende, men vi fikk ikke gjennomslag for alt vi ønsket og det må vi nesten bare ha respekt for når vi er en «liten» aksjonær. Dog har det vært oppløftende å se at Entra har solgt enkelte bygg de siste månedene til en hyggelig pris. Problemet for aksjekursen er at det må et mye større salg til for å få aksjekursen opp i 140 kr+, og det blir for spekulativt for oss å håpe på at det skjer når det ikke har skjedd de siste 12 månedene.
Lærdom
- Benytt gradvis stop- loss. Det er ofte smart å selge og kjøpe gradvis med mindre det er en klar årsak til at aksjen skal rett ned eller opp. Da må man selge umiddelbart.
- Ikke snakk eller skriv nyhetsbrev om enkeltaksjer. Dette gjorde at vi indirekte ble «forelsket» i aksjen og på marginen ble mer ukritisk til dårlige nyheter. Man vektlegger de positive tingene for mye fordi man vil så gjerne ha rett.
- Invester langsiktig i selskaper med en aktiv hovedeier. Entra mangler en aktiv eier som Christian Ringnes/Petter Stordalen som løpende tar aktive vurderinger på kapitalallokering. Dette er særlig viktig i nedgangstider. I Entras tilfellet eier heller ikke styremedlemmene noe særlig med aksjer. Det skal gjøre fysisk vondt for nøkkelpersoner om aksjekursen faller -10% på en dag.
- Ikke snakk om porteføljen og hvordan man tenker på helheten. Vi nevnte at vi var short Balder og Castellum for å hedge Entra posisjonen. Dette fikk vi tilbakemeldinger på ikke var smart fordi Balder var superkvalitet. Vi låste derfor inn en profitt på +25% og tenkte vi måtte være fornøyd med det. Det var uheldig siden aksjen stupte videre og fondet ville hatt en ytterligere gevinst på shorten.
- Spre kapitalen på flere investeringer. Selv en idiotsikker investering kan gå på trynet og det er viktig at porteføljen er diversifisert. Dette finner man virkelig ut i nedgangstider.
Hope is a four-letter word
Jack D.Schwager, The New Market Wizards (1992)
Til dere som fulgte min anbefaling vil jeg sterkt beklage at caset ikke gikk veien. Jeg har i alle år hatt så og si hele formuen min investert i fondet så det er overhodet ikke morsomt å bomme på de store investeringene. Men det er en del av gamet som forvalter, man vil aldri treffe på alt. Det var bare veldig uheldig at det var akkurat dette caset vi trakk frem i forrige nyhetsbrev. Historien har vist at vi pleier å treffe på veldig mye mer enn vi bommer på.
Skrevet ombord på SAS SK1483, Stockholm – Oslo
Marius